①決算——数字は本当に良かったのか

結論から言うと、数字だけを見れば非の打ちどころがない好決算だった。

セグメント別に見ても勢いは本物だ。柱であるConnectivity（Starlink）事業は売上42.9億ドル（前年同期比+66%）、契約者数は1,200万件と、四半期として過去最高の純増（170万件超）を記録した。AI事業も売上25.6億ドル（同+247%）まで急拡大し、今期初めてAdjusted EBITDAが黒字化（11.5億ドル）した。

1株当たり損失も▲0.09ドルと、市場予想の▲0.26ドルより小さい赤字にとどまった。会社の実力は、確かに前進している。それなのに、である。

②なぜ好決算なのに株価は下がったのか

結論から言うと、原因は「稼いだ額の倍以上を、その場で使い切った」設備投資の規模にある。

今四半期の設備投資（CapEx）総額は183.7億ドル。売上高（78.1億ドル）の2倍を優に超える金額だ。そのうち約158億ドル（全体の86%）がAIインフラに投じられた。

IPOで約857億ドルを調達したとはいえ、この消費ペースが続けば資金がどこまで持つのか——投資家が身構えたのは、この一点だった。加えて、マスク氏は決算説明会で「売上1兆ドル到達」の時期について、以前の「約束（Promise）」という言葉ではなく「予測（Projection）」という言葉を使い、「2029年になる可能性もゼロではない」と幅を持たせた発言をした。この慎重な言い回しも、短期筋の売りを誘ったとみられている。

なぜ宇宙・ロケット会社が、ここまでAIに投じるのか。背景には、Starlinkの通信網と大規模な計算基盤を組み合わせ、軌道上にもデータセンターを持つという構想がある。決算説明会でCFOは、AI計算資源への投資について「1年未満で回収できている」と説明した。経営陣は自信を見せているが、市場はこの回収ペースが本当に計画通り続くのかを、慎重に見極めようとしている段階だ。

③タイミングが重なった、もう一つの重し——ロックアップ解除

結論から言うと、SpaceXのロックアップは「一斉解除」ではなく、条件をクリアするごとに段階的に売却枠が広がる特殊な仕組みで、その第一波が決算のわずか2営業日後に重なった。

一般的な新規上場企業は「上場から180日後に一斉解除」というシンプルな規定が多い。だがSpaceXは史上最大のIPOだったこともあり、市場への急激な影響を和らげるため、段階的解除（staggered release）という細かい規定を設けている。

なお、株価がIPO価格（135ドル）を30%以上上回っていれば、8月6日にさらに追加で10%が解除されるボーナス条項もあったが、株価が届いていなかったためこの追加解除は発生しなかった。SpaceXは、他の新規上場銘柄とは違い、今後も何度も「解除の波」が繰り返しやってくる銘柄だという点は覚えておきたい。

④株価はどう動いたか——予想を裏切り続ける展開

結論から言うと、決算前も、決算直後も、ロックアップ解除の当日も、そのつど「多くの人が予想していた方向」とは逆に動いている。

株価はいずれも終値ベース。8月4日の決算は米国時間の取引終了後（現地午後3時過ぎ）に発表されており、当日の終値自体は決算発表前の水準。

決算後は「好決算でも失望売り」が先行したが、それに続くはずだった「ロックアップ解除でさらに下落」という空売り筋の読みも、結果としては外れた。8月6日は一時105ドル台まで売られたものの、前日比+2.6%の114.92ドルまで買い戻されて取引を終えている。「売りたい人」は確かに多かったが、それを上回る「押し目買い」の需要があった、ということだ。

この一連の流れから読み取れるのは、「株価が正しく評価された」ということではなく、「まだ市場全体としての評価が定まっていない」ということだろう。

⑤決算と同じ週に、さらなる大型投資——「テラファブ」

結論から言うと、CapExへの警戒が広がっていたまさにその中で、さらに大型の投資計画が上乗せされた。

ロックアップ解除と同じ8月6日、SpaceXはテスラとの合弁で、テキサス州にAI半導体製造複合施設「テラファブ（Terafab）」を建設すると正式発表した。当初投資額は168億ドル（約2.7兆円）、延床面積1億平方フィートの巨大施設で、少なくとも3,000人の雇用を見込む。後続フェーズを含めた総投資額は1,190億ドルを超える可能性があるとも報じられている。

目的は、Optimusロボットや軌道上AIインフラに使う半導体を自前で確保すること。マスク氏が目指す需要規模に対し、現在の世界の半導体製造能力では2%程度しか賄えないという試算が背景にあるという。構想自体は3月に公表されていたが、投資額が正式に固まったのは今回が初めてだ。

⑥それでも強気材料は本物——Starlink・AI黒字化・Cursor買収

結論から言うと、懸念材料の一方で、成長を裏付ける事実も確かに積み上がっている。

「稼いだ分をすべて次の投資に回している」という構図そのものは、上場前から変わっていない。むしろ、Starlinkという現金創出源が、投資を続けるための土台としてより強固になっている、とも言える。

⑦Morningstarの警鐘——強気一色ではない

結論から言うと、独立系のアナリストの中には、今の株価水準そのものに疑問を呈する声もある。

格付け・調査大手のMorningstarは、SpaceXの適正企業価値を7,800億ドル（1株62ドル）と算定している。ロケット・Starlink事業を約6,110億ドル、AI事業については3つのシナリオ（Moonshot：7%、Base：50%、No Go：43%）を確率加重して約1,700億ドルと評価した合計値だ。この試算通りなら、直近の株価水準（100〜150ドル台）は、いまだ大幅な割高圏にあるという見方になる。

一方でウォール街のコンセンサス目標株価は200ドル台と、Morningstarの評価とは大きな開きがある。証券会社ごとの評価が真っ二つに割れている、という状態そのものが、この銘柄の評価の定まらなさを物語っている。

両者の評価がこれほど割れる背景には、見ている時間軸の違いがあるのかもしれない。強気派は5〜10年先に完成するであろう宇宙・AIの巨大インフラを見据えているのに対し、Morningstarのような慎重派は、目先の数四半期のキャッシュフロー悪化を重く見ている。直近の株価下落は、短期的にはこの慎重な見方に軍配が上がった形だが、それによって長期の成長ストーリーそのものが否定されたわけではない。

⑧投資家は何を見るべきか

結論から言うと、一つ一つの値動きに「正解」を求めすぎず、繰り返しやってくる節目を落ち着いて見ていくことが大切だ。

前回記事のチェックリストを、今回の決算を踏まえて更新したい。

SpaceXは、次の四半期の利益がどうこうという会社ではなく、5年・10年先のインフラを創ろうとしている会社だ。だからこそ株価の動きは激しく、しかも今回のように「予想と逆」に動くことが繰り返し起きている。一括で大きく張るより、こうした節目を一つずつ確認しながら、時間を分けて向き合う銘柄だと言えそうだ。